FT中文網最新發表評論認為，中國的地產開發商正在玩一種政府支持的擊鼓傳花游戲。大連萬達商業地產(Dalian Wanda Commercial Properties)——其母公司正因杠桿過高和收購意識強烈而受到政府關注——正在將酒店和主題公園資產，與相關債務一道拋售給中等規模的地產開發商融創(Sunac)。被轉讓的酒店資產和主題公園資產價值各自均為300億元人民幣（合47.5億美元）左右。在萬達(Wanda)降低杠桿的同時，融創在其迅速擴大的資產組合中增添了資產。

萬達與融創合作之謎

盡管這兩家公司在各自的網站上都對此交易給出了官方解釋，但這并不能平息市場中的懷疑。這一現象也說明了一個問題，即中國的企業界存在很多懸而未決的問題。這一謎團的核心就在于萬達撤資帶來的巨額成本。萬達董事長王健林給出的唯一正式說法是，為了“壓縮債務”并適應“輕房地產資產”的經營模式。而在此之前，他從未流露出任何萬達集團要出售資產的跡象。

也就是在一周之前，王健林曾在云南省領導主持的一次宴會上表示，萬達集團計劃在云南省投資320億元（約47億美元）來打造一個集醫療服務、假日度假酒店和商業設施于一身的城市規模項目。而在6月底，王健林還宣布在哈爾濱啟動總投資400億元的萬達國際城項目。

現在，包括這兩個項目在內的13個項目，都被王健林以296億元的價格整體出售給了融創控股——盡管萬達在這些項目上的計劃總投資為4300億元——而融創還另外以336億元的價格收購了萬達旗下76家酒店資產。

考慮到王健林曾經將公司業務多元化的希望寄托在萬達國際城項目上，那么他跟融創的交易就更讓人感到吃驚和不解。

僅僅在一年多前，王健林曾將自己的主題公園連鎖項目描述為“群狼戰術”，并由此來包圍并打敗投資55億美元，位于上海的迪士尼樂園。由于萬達只保留主題公園9%的股份，而上海迪士尼樂園開園僅一年后就實現了盈利，所以分析師不明白王健林未來會如何兌現自己的承諾。

此外，引起外界關注的另一個原因是這項交易的緊迫性——兩家企業同意在7月底之前簽署詳細的交易協議。本周二，融創中國在一份提交給香港證券交易所的文件中表示，完成這筆交易的295.7億元資金的最終支付，將會在收到一筆總額達296億元貸款的兩天之內完成，而這筆貸款則來自萬達集團。

分析師表示，這一安排將有助于萬達集團部分剝離資產中的相關投資風險。

來自香港華泰金融控股(Huatai financial Holdings)公司的首席財務分析師陳淑錦（音）表示，通過向融創借款，萬達可以將部分股權轉換為貸款利息。

陳淑錦還表示：“通過這種安排，資產管理帶來的風險將會被轉嫁到融創。雖然萬達以后只能獲得貸款利息收入，但這樣做產生的風險更小。”

野村證券(Nomura)估計，主題公園資產背負400億元人民幣的債務，而兩塊業務總共持有300億元人民幣的現金。按照分析師們對于酒店資產沒有背負債務的假定，萬達凈債務應該會減少100億元人民幣。主題公園的盈利十分穩定。監管申報文件顯示去年的資產回報率為15%，超過了融創在過去10年中任何一年的資產回報率。因此，總部位于天津的融創有望將其敞口拓寬至住宅地產以外，并改善其資產回報。

但一大難題是：融創已經是杠桿最高的房地產開發商之一。如果這筆交易能夠完成，而且對項目層面的債務估測準確，融創的凈負債可能是其股本的4倍多。而截至去年12月，中國房地產公司的平均水平是凈負債相當于股本的80%。

萬達向融創出售資產的真實原因有三大最靠譜的猜測

據CNBC的報道，根據對事實和可用數據的研究，有三個相對令人信服的理由能夠說明萬達向融創出售資產的真實原因。

猜測1.海外并購調查造成的公司資金壓力

首先是公司的資金壓力。萬達集團據稱是上月接受銀行業監管機構調查其海外借款的五大海外并購交易者之一。盡管該公司沒有被指控或發現任何不當行為，但此次的調查仍然讓國內敏感的債權人深感不安。而部分對沖基金在了解到有關的調查消息后，立即開始拋售萬達的股票并引發該公司股價暴跌。

來自內地銀行部門的兩名經理在接受《南華早報》的采訪時表示，即使在監管機構發起調查之前，他們就對萬達國際城的商業模式持懷疑態度。而一位資產管理經理則表示，自己不會購買萬達的股票。

當對萬達集團的官方資產負債表進行分析時就會發現，其實該公司的債務比例并不是太高，尤其是與其他債務纏身的國內房地產開發商相比，萬達的負債情況尚屬出色。而在今年第一季度末，大連萬達商業地產公司(Dalian Wanda Commercial Properties)的負債總額為5446億元，而該公司的收入占集團總收入的55%。但考慮到其較大規模的資產為7713億元時，其債務與資產之間的比率為70.6%，與行業平均水平相當。而融創中國同期的資產負債率則為86.7%。

去年12月份，國外評級機構標準普爾將該公司的評級下調至“垃圾”級以上，對其的前景評價為負面。標普給出的理由是，由于該公司資本支出超出預期，造成其金融杠桿增加。今年1月份，另一家國外評級機構穆迪也給出了同樣的評級。

猜測2.萬達為A股上市鋪路

第二個原因與萬達計劃在國內A股市場上市有關。2016年9月底，萬達集團向股東支付了44億美元資金，從而讓公司從香港證券交易所退市。其退市目的是希望在內地交易所以更高的估值重新上市。萬達集團與股東達成的協議顯示，萬達同意溢價回購股票，如果減值計劃在兩年后失效的話，這一溢價相當于給國內和海外投資者提供了8%和10%的年回報率。

但萬達尚未獲準在內地證交所上市。

分析人士表示，如果萬達在內地繼續以“房地產公司”的資質申請上市，那么由于政府對房地產市場的調控，其上市計劃就會很難獲得批準。而這樣的失敗將會在股東中間引發恐慌，因為他們擔心萬達會失去其融資渠道。

而來自研究機構E- house China的分析師嚴悅景（音）也表示：“剝離這些目前尚不能盈利的資產，不僅能夠降低公司的負債率，而且也能夠凸顯公司輕房地產領域的經營模式，同時也增加了公司被監管部門列為非房地產企業的可能性。”

猜測3.萬達意在收購樂視

第三個原因可能與萬達收購樂視互聯網信息技術公司(Leshi Internet Information & technology Corp)股權的猜測有關。因為這一資產與萬達的娛樂中心有協同作用。

一位不愿透露姓名的國有不良資產管理公司的資產經理表示，萬達可能已經與融創達成協議，接管陷入困境的樂視。在今年1月份，融創控股以22億美元的價格收購了該公司。

有知情人士透露，萬達集團旗下萬達影業一直在尋求收購流媒體視頻網站的機會。